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银行板块2021年投资策略:景气向上 积极配置

2020-11-19 18:43

  2021年,信用风险缓释长周期逐渐步入尾期,叠加外部宏观变量向好与内部盈利状况改善,银行估值中枢有望趋势性提升,建议积极布局。

  ▍宏观金融环境:社融回归常态,利率双稳,监管政策友好。

  2021年,预计经济内生动能修复,财政、货币、监管政策回归常态。

  1)总量回归。我们预计全年社融增量33.2万亿左右,对应存量增速回落至11.0%-11.5,映射银行业资产增速在8%-9%水平。

  2)结构从优。内生信贷需求或为银行资产配置最主要驱动,投资端非标有望继续压缩而利率债配置意愿强化。

  3)利率“双稳”:政策利率或将维持,而货币市场利率中枢预计恢复至OMO以上水平;“需强供紧”叠加考核政策收敛,新发放贷款利率有望企稳回升。

  4)监管长效。我们判断功能性监管继续强化,为银行转型预留空间;让利政策逐步转向服务实体,行业经营压力下降。

  ▍息差预判:预计2021年按揭重定价影响1季度下行在3bps以内,2季度开始企稳。

  2020年监管引导让利背景下,资产收益持续下行,上市银行以量补价对冲。展望2021年:

  1)从存量贷款定价来看,负向因素是一季度存量按揭贷款重定价,对息差负面影响预计在3bps以内;

  2)从新发放贷款定价来看,在资金供需边际略紧背景下,预计利率将企稳回升;

  3)从存款端成本来看,预计将保持相对刚性或小幅下降。总体来看,在疫情期间特殊让利政策力度逐渐收敛后,银行息差预计将在2021年2季度开始企稳。

  ▍资产质量前瞻:不良生成改善,信用成本节约。

  2020年上市银行采取多暴露、多核销、多计提的政策,账面风险暴露的同时潜在风险指标改善。预计2021年经济复苏环境下,不良生成情况将明显好转。截至2020年三季度末,上市银行拨备覆盖率及拨贷比分别达到217.38%和3.27%,风险抵补能力充足,为后续拨备资源释放打下基础。预计2021年不良生成率降至1.0%左右,贷款信用成本有望下降至1.0%-1.1%区间,正面贡献盈利。

  ▍信用周期看银行:风险缓释周期步入尾期。

  1)过去五年,问题资产处置提速。2015年至今,上市银行不良生成率和不良+关注生成率保持高位,信用成本保持在1%以上,反映积极暴露、积极处置的态度。

  2)疫情之下,监管引导强化应对。核心是提前认定、加速处置、严格计提,2020年前三季度不良+关注生成率跃升至2.5%,信用成本提升至1.2%,反映的是提前应对与充分准备。

  3)抵补能力显著增加,风险曲线向临界位接近。2020年中,上市银行“拨贷比-不良率-关注率”改善至-0.57%,逐渐接近均衡位置;在经济恢复背景下,若2021年仍然维持1%以上信用成本,则银行板块有望稳步进入存量拨备高于问题资产比例的“临界”状态,这意味着信用风险缓释周期的尾部阶段到来。

  ▍行业投资逻辑:信用风险周期进入尾声,驱动长期估值提升。

  我们建议,2021年积极布局板块:

  1)信用风险缓释长周期逐渐步入尾期,板块估值中枢有望趋势性提升;

  2)宏观变量改善:内生需求改善推高经济景气度,让利政策预期向好;

  3)盈利改善:息差边际企稳叠加拨备适度反哺,预计2021年上市银行盈利增速达到9%以上。历史复盘看,盈利改善年份往往对应估值修复,上年估值压制严重的年份表现更为明显(如,2017年、2019年)。

  ▍选股思路:阿尔法品种打底,贝塔品种增强。

  板块明确修复下,个股选择可遵循两条线索:

  1)阿尔法品种打底,优选具备特色商业模式和可持续客户、业务模式和盈利趋势的优质银行,如招商银行、平安银行;

  2)贝塔品种增强弹性,兼具业绩弹性和估值弹性的品种具备“双击”潜力,可关注兴业银行、光大银行、南京银行和邮储银行。

  ▍风险因素:

  宏观经济增速大幅下行,银行资产质量超预期恶化。

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